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Les institutions nouvelles issue de la marcheisation

La Caisse de Refinancement Hypothécaire (CRH)

Créée en 1985, la Caisse de Refinancement Hypothécaire (CRH) a pour objet de refinancer les crédits immobiliers accordés par ses actionnaires, crédits qui doivent être éligibles au marché hypothécaire et garantis par des hypothèques de premier rang ; ils sont représentés par des billets qui sont acquis par la Caisse.

Celle ci se refinance parallèlement sur le marché obligataire par des emprunts émis en continu. L’activité de la CRH se réalise dans un cadre strict qui exclut toute transformation ; elle présente une parfaite adéquation entre ses emplois et ses ressources (aucune transformation de taux, de durée et de montant): son intermédiation permet ainsi aux établissements de crédit actionnaires de trouver la même adéquation entre la durée de leurs concours et celle de leur refinancement.

Les émissions de la Caisse de Refinancement Hypothécaire portent sur les titres à durée de vie longue (12 à 15 ans) remboursables in fine sans possibilité de remboursement anticipé par la Caisse.

A l’instar des émissions Crédit Local de France, les obligations de la Caisse de Refinancement Hypothécaire sont émises de façon continue, selon la technique du “robinet”; l’émission est ouverte en permanence sous forme de tranches dont les caractéristiques actuarielles sont redéfinies chaque quinzaine pour tenir compte de l’évolution du marché, mais dont les caractéristiques faciales restent identiques pendant un trimestre pour en permettre le regroupement en une seule ligne de cotation (série). Le CRH est en outre le premier émetteur derrière l’Etat à avoir été autorisé à recourir à la procédure d’adjudication.

La Caisse Autonome de Refinancement (CAR)

Créée en 1987, cette société financière filiale de la Caisse des Dépôts a pour vocation de procéder à la mobilisation de créances à moyen et long terme de premier ordre, de taux et durée variés et de la transformer en titres négociables sur un marché organisé.

L’objectif de l’institution étant de minimiser son risque de défaut, seules les créances d’excellente qualité, garanties par l’Etat ou consenties à des émetteurs de premier rang sont concernées au niveau des emplois. En tant qu’émetteur, la CAR se finance sous forme d’émissions publiques ou de placements privés: lignes de crédit consenties par son pool bancaire, émission de bons d’institutions financière spécialisée, lancement d’emprunts obligataires.

Voulant se présenter comme une maison d’arbitrage sans risque, elle recherche à mettre en oeuvre une adéquation quasi parfaite entre un actif composé de créances à structures d’amortissement variées et un passif constitué d’emprunts amortissables in fine.

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Les banques et sociétés financières

Ces émetteurs sont venus sur le marché, soit directement, soit, en ce qui concerne les réseaux mutualistes, par le truchement de leur organe central (Caisse Nationale de Crédit Agricole, Caisse Centrale des Banques Populaires, Caisse Centrale de Crédit Coopératif, Caisse Centrale du Crédit Mutuel) soit, pour les établissements de taille plus modeste, par l’intermédiaire de groupements.

La ruée des banques et des sociétés financières sur le marché obligataire a été constante jusqu’au milieu des années 80, à tel point qu’au cours de certaines périodes, des files d’attente spécifiques ont dû être imposées à ces catégories d’émetteurs, faute de quoi ils auraient monopolisé le calendrier.

Sans commune mesure avec celui de leurs investissements, le volume des emprunts des établissements de crédit correspondait essentiellement à un double impératif de gestion:

accroître leur capacité de distribution de crédit en période de contrôle quantitatif de celui ci. On sait que l’encadrement du crédit pratiqué en France jusqu’à fin 1986 comme instrument privilégié de la politique monétaire, contenait de façon stricte les taux de progression des encours des banques et sociétés financières, par l’institution d’un système de pénalisation très progressif en cas de dépassement. Cependant, le renforcement des capitaux permanents de la banque l’autorisait à consentir des concours supplémentaires. De ce fait, les emprunts obligataires ont été appréciés car ils permettaient de desserrer l’étau de l’encadrement. Toutefois, le produit de ces émissions n’étant par la suite retenu à ce titre que pour une quotité inférieure à 100 % alors qu’une augmentation de capital ou l’émission d’un titre participatif ouvrait davantage de possibilités au regard de la distribution du crédit, c’est vers cette dernière formule que se sont orientées les préférences des établissements.

Le développement des emplois à moyen et long terme qui constitue même pour certains établissements (crédit bail; crédit immobilier en particulier) l’essentiel de l’activité justifie la recherche de ressources permettant un équilibre en durée et en taux.

Cette politique systématique d’endettement de la part des banques n’est pas sans causer soucis de gestion:

le coût de la dette est élevé. La quête de ressources obligataires ne se justifie durablement que dans la mesure où les concours supplémentaires qu’elles induiront seront eux mêmes facturés de telle sorte qu’une marge positive se dégage de l’opération. Or, les renégociations de taux, notamment ceux des crédits immobiliers à partir du second semestre 1986, devaient partiellement annihiler la politique d’adossement de taux menée par les banques les années précédentes;

l’endettement à long terme fait courir un risque de ” détransformation” et un risque de taux, aux établissements qui y ont recours essentiellement pour des raisons de désencadrement et dont la durée de vie des emplois et leur mode de rémunération sont divergents de ceux des ressources obligataires collectées. Si les emplois clientèle ne permettent un tel ajustement, des opérations de trésorerie peuvent cependant supprimer le risque, mais en extériorisant une marge négative.

Au fur et à mesure que les emprunts à taux variables se développent, que de nouveaux produits obligataires apparaissent, et que la gestion et les instruments de couverture du risque de taux s’affinent, l’adéquation entre ce que recherche le marché et ce que souhaite l’émetteur banquier peut se réaliser de mieux en mieux.

Les emprunts des banques et sociétés financières constituent les gros bataillons des émissions de seconde catégorie et échappent souvent aux formules classiques de syndication soit qu’il s’agisse de l’émission d’une grande banque plaçant l’essentiel des titres dans sa clientèle, soit qu’il s’agisse d’un emprunt monétaire placé entre quelques mains à des conditions particulières (emprunts dits “contrôlés” ou “tenus”).

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Les grandes institutions financières

Le Crédit National

Emprunteur depuis sa création en 1919, le Crédit National a d’abord lancé pour le compte de l’Etat, des emprunts gagés par des inscriptions budgétaires, dans le cadre de sa mission de financement de la réparation des dommages de guerre.

Dès 1932, il émettait sous sa propre signature pour le financement de ses prêts. Ce n’est toutefois qu’après la guerre que ces opérations se sont développées, sous la forme d’emprunts à lots, appréciés par les petits porteurs. Cependant, le privilège des lots, partagé avec un petit nombre d’émetteurs, notamment le Crédit Foncier, devait être abandonné en 1971, en même temps que les relations entre le Crédit National et l’Etat étaient modifiées: un système simple de bonification forfaitaire portant sur les encours des emprunts émis est alors mis en place, rendant nécessaire un ajustement plus fin en durée et en taux entre les emplois et les ressources de l’établissement.

En 1983, le Crédit National a logé ses interventions pour le compte de l’Etat sur la tête d’une nouvelle entité, la Caisse Française de Développement Industriel (CFDI), filiale à 99% qui est venue pour la première fois sur le marché obligataire en janvier 1984, avec la garantie de l’Etat.

Depuis plus de dix ans, le Crédit National a principalement émis des emprunts de forme classique et à taux fixe, les plus adaptés au financement de ses prêts les plus courants. Il a cependant montré de façon ponctuelle son attachement à réaliser des opérations innovatrices, très remarquées par la communauté financière, tendance qui est appelée à se développer depuis que l’institution s’est immergée dans le secteur concurrentiel.

Enfin, on doit souligner que les interventions sur le marché international des capitaux qui, pour la plupart des grands émetteurs sont assez récentes, remontent, en ce qui concerne le Crédit National, aux années 1970, avec des emprunts en unité de compte européenne.

Le Crédit Foncier de France

L’histoire de la politique de refinancement du Crédit Foncier de France comporte à maints égards des points communs avec celle du Crédit National.

Emetteur traditionnel sur le marché obligataire, très prisé des petits épargnants, le Crédit Foncier a, lui aussi, utilisé massivement la technique des emprunts à lots pendant la période où le Trésor les a autorisés.

S’il développe aujourd’hui le recours aux emprunts directs constitués essentiellement de concours à taux réglementé apportés par la Caisse des Dépôts et le système bancaire sous l’égide du Trésor, il reste un émetteur répétitif important sur le marché obligataire domestique, ce qui lui permet d’adosser ses engagements à long terme à des ressources de durée équivalente.

Sur les marchés étrangers et international, il réalise avec la garantie de la République Française de multiples opérations permettant une large diversification des techniques et des monnaies d’emprunt.

Le Crédit d’Equipement des PME (CEPME)

Constitué dans sa forme définitive avec effet rétroactif au 1e janvier 1980, le CEPME est issu du regroupement d’activités de la Caisse Nationale des Marchés de l’Etat, de la Caisse Centrale de Crédit Hôtelier Commercial et Industriel et du Groupement Interprofessionnel des Petites et Moyennes Entreprises, et a repris à cette occasion les emprunts contractés précédemment par le Crédit Hôtelier, ainsi que les deux emprunts GIPME.

Face au développement rapide de son activité à court, moyen et long terme, il a dû compléter en 1981 ses ressources par un appel massif au marché monétaire, et en 1982 par d’importantes opérations en devises. Il a désormais pour objectif d’améliorer sa structure de financement en donnant à nouveau la préférence aux ressources à long terme collectées sur le marché français.

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