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Procedures d’introduction et premiers cours cotes

Lundi, mars 3rd, 2008 |

A première vue, peu de points communs apparaissent entre l’introduction sur le marché officiel où la capitalisation boursière et la quotité de titres requise pèsent bien plus lourd, et l’entrée sur le second marché qui, malgré la modicité relative des capitaux enjeu s’est mis spectaculairement en évidence depuis sa création en février 1983, sans doute parce qu’il était le symbole attendu du renouveau du tissu boursier en France.Peu de points communs également, semble t il, entre l’introduction en France d’une société multinationale déjà cotée sur une place étrangère, qui peut se réaliser par simple arbitrage, et celle de l’affaire familiale, plus ou moins secrète, que les boursiers devront tester avant de la connaître, ou encore celle d’un groupe nationalement connu et faisant l’objet d’une opération de “privatisation “.

Quel que soit le cas de figure, toute introduction en bourse est un pari sur la réaction du marché face au nouvel émetteur. A Cet égard, le choix de la procédure retenue a son importance mais ne garantit en aucune manière la réussite de l’opération.

Procédures d’introduction

La procédure d’introduction est précisée dans l’avis du Conseil des Bourses de Valeurs.

Procédure ordinaire

Tous les ordres d’achat, même les ordres au mieux, sont acceptés dès qu’ils sont libellés à un prix supérieur ou égal au prix d’offre. Toutefois l’avis précise la hausse de cours maximum qui pourra être appliquée par rapport au prix d’offre (souvent 1O%).

En fonction des résultats, le Conseil des Bourses de Valeurs:

• décide de coter en réduisant les ordres le cas échéant;
• reporte la cotation en demandant éventuellement un blocage des fonds des souscripteurs et/ou en changeant de procédure.

Mise en vente

Les ordres d’achat comportent une limite de cours (supérieure au prix d’offre minimum, mais raisonnable pour ne pas être qualifiée a posteriori lors de l’établissement du cours d” ordres au mieux” déguisés).

Les ordres au mieux ou les ordres assimilables sont exclus.

Le blocage des fonds est possible, ainsi que le report de cotation en cas de trop forte demande.

En fonction des résultats, la SBF,

• décide de coter si elle trouve une fourchette réaliste et suffisamment large où les ordres peuvent être servis sans réduction excessive,
• reporte la cotation, en changeant de procédure (OPV).

Offre publique de vente

offre publique de vente classique. Le prix de vente des titres est fixé préalablement à l’introduction.

L’offre de titres peut être segmentée entre différentes catégories de donneurs d’ordres, chacune ayant à la disposition un quota, un plafond ou une priorité par rapport aux autres.

Cette procédure peut s’accompagner d’un blocage des fonds correspondant aux demandes.

En fonction de l’offre et la demande, un coefficient de réduction sera éventuellement appliqué.

offre publique de vente nominative. Le prix de vente est fixé au préalable.

Les ordres sont nominatifs et limités en quantité (avec un minimum et un maximum) pour permettre une meilleure diffusion.

Un blocage des fonds peut être également demandé. Cette procédure n’est pas utilisée actuellement.

Conditions de réussite d’une introduction en bourse

La réussite d’une introduction en bourse s’apprécie d’après les traits suivants:

l’obtention rapide d’une première cotation: ceci suppose que le prix proposé par les introducteurs soit réaliste et que la procédure choisie permette d’y accéder sans que le processus ne soit alourdi par un report à huitaine, une nominativité des ordres ou un blocage des fonds,

la progression raisonnable des cours dans les jours qui suivent, permettant aux investisseurs d’origine de réaliser une plus value réelle mais non scandaleuse,

la phase d’engouement passée, l’animation du marché du titre nouvellement introduit sans mouvement erratique du cours et avec un volume d’échanges quotidiens étoffé. Le marché aura ainsi pleinement rempli sa fonction de liquidité.

On concédera que sur le second marché, cette séquence a été depuis 1983 d’autant plus difficile à atteindre que l’institution était nouvelle, la bourse dans des dispositions d’esprit exceptionnelles, les liquidités abondantes et les affaires introduites très attractives. Il en est résulté de nombreux tâtonnements quant à la procédure d’introduction à retenir. Aucune d’entre elles n’a véritablement résolu le problème du déséquilibre entre une offre de papier limitée à quelques dizaines de milliers de titres, s’agissant d’affaires moyennes ne diffusant qu’environ 10% de leur capital, et une demande atteignant bien souvent plusieurs millions de pièces.

On notera à cet égard que si un groupement d’introduction ne peut guère contenir l’emballement du premier jour, une sage précaution de sa part consiste à conserver un paquet de titres entre ses mains de façon à pouvoir offrir au marché les jours suivants, une contrepartie lorsque la demande s’essouffle. Dès lors le titre ne montera pas ” dans le vide” au grand soulagement de l’introducteur, toujours inquiet de ces phénomènes auxquels succéderait inéluctablement une baisse aussi rapide (” reflux de papier “) que l’a été la hausse, circonstance elle même particulièrement désagréable pour la banque. En effet, celle ci, pour sauver la face tant vis à vis de son client émetteur que de la place devrait avoir à prendre des dispositions pour “ravaler” le papier, et ainsi courir le risque d’engorger durablement ses portefeuilles avec ce titre délaissé.

Premier pas d’une entreprise sur le marché financier, l’introduction en bourse marque les esprits et l’émetteur se remet difficilement d’un échec face à la communauté boursière. A l’inverse, lorsque les événements se sont déroulés à la convenance des intéressés, la banque chef de file aura gagné la fidélité d’un client pour des opérations financières futures, en général intrinsèquement plus rémunératrices que les forfaits négociés de gré à gré pour les introductions dans un climat de concurrence aiguë entre les banques.

Et, en attendant la concrétisation de ces projets, elle aura la faculté de consolider sa position commerciale en assurant diverses prestations administratives : gestion du service des titres (transferts, oppositions, etc.) si, face au nombre nettement accru d’actionnaires, la société a décidé de confier cette tâche à une banque, centralisation du paiement des coupons, préparation et tenue du bureau des assemblées, etc.

Mais il conviendra aussi de préserver l’avenir en assistant la société dans sa

politique d’actionnariat dans trois directions principales:

l’information: qualité et régularité sont requises pour satisfaire la Commission des Opérations de Bourse, les analystes et journalistes financiers qui sont des prescripteurs importants, et finalement les actionnaires eux mêmes;

le dividende: on a vu précédemment les fondements d’une politique de distribution;

la surveillance du marché de l’action, indispensable pour contrôler l’évolution des cours, mais aussi les transactions.

Ceci permettra à la fois de préparer à long terme une opération financière et d’éviter de mauvaises surprises à court terme, telles qu’un ramassage de papier par une main hostile à des cours dépréciés.

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Préparation - Marché financier

Lundi, mars 3rd, 2008 |

Conseiller permanent pendant la période de préparation, la banque fournit une aide juridique, fiscale et financière sur divers plans :

• Révision comptable et établissement de comptes consolidés; choix d’un deuxième commissaire aux comptes;
• Adaptation des structures financières;
• Révision des statuts et éventuellement division du capital;
• Réorganisation de l’actionnariat avant l’introduction.

L’objectif principal est ici d’épousseter toutes les pesanteurs de la société non cotée, dans les affaires familiales où une certaine confusion s’opère entre le patrimoine de l’entreprise et celui de ses dirigeants. Il s’agit également de présenter au marché financier une entité économique homogène et complète et par conséquent de rationaliser les structures juridiques du groupe dont la société principale entend être introduite, de sorte que l’on ne puisse suspecter les anciens dirigeants de garder à l’écart du processus d’introduction une filiale susceptible de dériver et de capter les bénéfices dans lesquels les acheteurs de titres mettent leurs espoirs.

La division du capital obéit quant à elle à des considérations purement techniques: allègement du titre, fluidité du marché.

Enfin, la banque se met à la disposition des actionnaires personnes physiques, en liaison avec leurs conseillers habituels, pour prendre les dispositions les plus adaptées en matière de gestion patrimoniale et de dévolution successorale, à l’occasion de l’introduction en bourse.

Vis à vis de la Commission des Opérations de Bourse et de la Société des Bourses Françaises, autorités de tutelle du marché, et en liaison avec la société de bourse choisie par la société en vue de l’introduction et de la cotation future du titre (dite charge “spécialiste” ou agent coteur), la banque procède à la préparation du dossier d’introduction et à l’accomplissement des formalités.

La banque réalise, de concert avec la société de bourse, une analyse financière approfondie suivie d’une évaluation tenant notamment compte des critères habituellement retenus par le marché financier, notamment le “price earning ratio” ou “PER” (rapport cours/bénéfice). Cette analyse servira, avant l’introduction, de document de travail essentiel pour:

• harmoniser les positions de la banque introductrice et des actionnaires vendeurs sur l’ordre de grandeur de la valeur boursière de l’entreprise à l’époque de l’introduction;
• fixer le prix au dessus duquel les vendeurs n’accepteraient pas de céder leurs titres;
• permettre aux analystes financiers de la place d’étudier le titre.

En outre, le pré placement ou le placement post introduction des actions mises à la disposition du groupement d’introduction (banque(s) et société de bourse) en vue de leur diffusion ultérieure dans le public est la plupart du temps assuré par les banques introductrices, par l’intermédiaire de leur réseau de succursales, leurs institutions captives collectrices d’épargne, SICAV et FCP, leur clientèle d’investisseurs institutionnels.

Le pré placement ou la prise ferme des titres avant l’introduction ne se justifie que dans la mesure où les dirigeants actionnaires souhaitent faire une bonne manière à quelques institutions amies, notamment leur banque, ou plus fréquemment parce qu’ils ont un besoin urgent de liquidité alors que les préparatifs de l’introduction sont encore en cours.

La Commission des Opérations de Bourse est très attentive à ce type d’opération, lorsqu’elle est traitée sans être assortie d’un engagement de blocage des titres, à un prix qui n’est pas celui auquel l’introduction se fera. En effet, le pré placement pourrait être l’occasion de permettre à une minorité privilégiée d’initiés d’effectuer une belle plus value sans risque et très rapidement. Aussi ces opérations ne sont elles acceptables que lorsqu’un certain délai sépare leur conclusion de l’introduction (un an paraît être un écart minimum) ou parce que la plus value réalisée à l’occasion de l’introduction revient pour une bonne part au vendeur, ou bien encore parce que les bénéficiaires sont des salariés de l’entreprise (en groupe suffisamment large).

La banque conseille également l’entreprise sur la politique de relations publiques et de publicité financière à mener pendant la période d’introduction, subtil compromis entre plusieurs exigences budgétaires et psychologiques, notamment la nécessité de garder secrète, tant que faire se peut, l’opération de façon à ce que son annonce crée un effet de surprise sans pour autant occasionner un afflux démesuré d’ordres.

La préparation de l’introduction passe enfin par la rédaction de documents écrits. Les uns relèvent de la politique de communication: élaboration d’une note d’information qui, pour l’accès au marché officiel nécessite un visa de la COB. Les autres retracent les obligations des parties: protocole de direction conclu entre la société et les banques fixant les conditions et modalités de rémunération de la prestation, contrat de placement liant le groupement d’introduction aux actionnaires vendeurs, pacte d’actionnaires destiné à éviter un afflux inattendu de titres lors des premiers pas de l’entreprise sur le marché financier, enfin, spécialement pour le second marché, contrat de liquidité garantissant, grâce à l’institution d’une contrepartie, une fréquence suffisante des transactions futures et la correction de mouvements erratiques du titre liés à l’étroitesse des échanges.

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Intérêt de l’entreprise d’introduire en bourse

Lundi, mars 3rd, 2008 |

C’est d’abord l’intérêt de l’entreprise qui guide une stratégie d’introduction en bourse

La cotation permet la collecte de capitaux frais (soit immédiatement si elle

se réalise par le truchement d’une augmentation de capital, soit à terme si seuls des titres anciens sont vendus sur le marché), sous forme de fonds propres, de nature à renforcer ses perspectives de modernisation et de croissance.

En effet, une entreprise de qualité, même si elle dispose d’un autofinancement important et n’a pas encore épuisé sa capacité d’appel aux concours bancaires peut néanmoins vouloir accélérer sa croissance en sécurisant son plan de financement par un apport de fonds propres. Or, cet apport peut se heurter à des difficultés:

Soit parce que les actionnaires d’origine ne peuvent ou ne veulent pas suivent les augmentations de capital nécessaires;

soit parce que le recours à des organismes financiers extérieurs (instituts de participation, SDR, IDI, banques d’affaires, etc.) a été déjà utilisé ou semble limité;

soit parce qu’un accord avec un partenaire industriel, commercial ou financier important n’est pas souhaitable en raison du risque de perte de contrôle qu’il comporte.

Les conditions sont alors réunies pour solliciter l’épargne publique. En effet, l’entreprise obtient grâce à la bourse:

des capitaux à risques c’est à dire des fonds propres qui lui seront apportés par les nouveaux associés. Ces fonds propres pourront être trouvés d’autant plus facilement que les résultats de l’entreprise permettront d’envisager une valorisation raisonnable de son titre. Il serait par contre illusoire de vouloir, grâce au marché financier, boucler le plan de financement d’une firme peu rentable et contingentée par ses banques dans le domaine du crédit;

une plus grande flexibilité de sa politique financière. Un large public de souscripteurs, un éventail diversifié de véhicules de financement caractérisent le marché financier. En outre, la cotation du titre offre à l’investisseur une liquidité qui fait défaut dans la société fermée. De ce fait, pour autant que les performances de l’entreprise restent convenables, celle ci pourra, avec une fréquence et pour des montants acceptables par le marché, procéder à des appels de fonds réguliers sans avoir à donner dejustification particulière aux offreurs de capitaux, ce qui n’est pas le cas lorsque l’on fait appel au crédit;

les moyens de mener une politique de croissance externe sans décaisser de trésorerie. L’achat d’entreprises peut en effet être payé en titres lorsqu’ils sont facilement négociables (OPE, fusions, etc.) ce qui est la plupart du temps délicat à envisager dans le cadre d’une société fermée;

Enfin, au delà des aspects purement financiers, un surcroît de prestige vis à vis de son environnement (personnel, fournisseurs, clients, etc.).

L’introduction en bourse est également attrayante du point de vue patrimonial pour les anciens actionnaires:

elle les autorise à diversifier leur patrimoine en se procurant, par la vente des titres, des liquidités importantes, de manière que leur participation dans la société n’occupe pas une part trop essentielle de leurs intérêts;

• elle leur permet d’éviter ultérieurement de suivre une opération d’augmentation de capital sans que cela crée un obstacle dirimant à sa réalisation;
• elle rend potentiellement liquide le patrimoine conservé en titres;
• elle peut présenter un certain intérêt sur le plan successoral;

elle permet d’afficher une valeur qui servira ultérieurement de base de réflexion dans l’hypothèse d’une cession ultérieure de majorité.

Le tableau suivant fait ressortir de manière synthétique et pour chacun des marchés les conditions à remplir par les émetteurs qui souhaitent organiser la négociation de leurs actions et les avantages respectifs des marchés concernés.

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