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Les FCP spécialisés

Vendredi, mars 7th, 2008 |

Les fonds communs de placement d’entreprise (participation des salariés; plans d’épargne d’entreprise)

Ils ne peuvent en principe comprendre que des valeurs mobilières françaises et des disponibilités. Mais ils peuvent aussi, sans limitation, être investis en SICAV dont le portefeuille est composé, à concurrence de 50% au moins d’actions françaises, ou en valeurs mobilières émises par l’entreprise débitrice ou par son groupe. Ils présentent l’avantage de constituer un moyen de financement direct d’appoint intéressant pour les entreprises dont l’accord de participation permet de conserver, sous une forme ou sous une autre, les fonds affectés à celle ci.

La clientèle de ces fonds étant dans une situation particulière de dépendance vis à vis de l’employeur, la loi du 23 décembre 1988 devait apporter quelques précisions sur leur mode de fonctionnement, en particulier leur conseil de surveillance, et la conservation de leur actifs. Dans le cas spécifique où le fonds est constitué en vue de gérer des titres acquis par des salariés d’une société et émis par celle ci ou par son groupe, le conseil de surveillance doit être composé exclusivement de représentants des salariés porteurs de parts. Si la société est cotée la gestion doit être assurée par un intermédiaire indépendant.

A noter enfin que les fonds salariaux, structure de collecte de l’épargne conçue par la loi de finances pour 1984 ont été supprimés par l’ordonnance du 21 octobre 1986 dans l’indifférence générale.

Les fonds communs d’intervention sur les marchés à terme (FIMAT)

Ces fonds dont le principe a été institué par la loi du 23 décembre 1988 ne peuvent faire l’objet d’aucune publicité en vue d’inciter le public à souscrire leurs parts, ni d’aucun démarchage.

Le détenteur d’une part de FIMAT bénéficie de l’effet de levier des marchés à terme, mais, contrairement à l’investisseur qui intervient directement sur ce type de marché, il ne peut perdre que sa mise, n’étant pas soumis aux appels de marge qui sont supportés par le gestionnaire.

Les premiers FIMAT devaient voir le jour début 1990 après que la COB ait peaufiné l’instruction d’application de cette innovation financière audacieuse.

Les fonds communs de placement “à risques”

Institués par la loi du 3 janvier 1983 pour faciliter l’ouverture du capital des sociétés non cotées, les FCP “à risques ” présentent plusieurs traits originaux par rapport au droit commun des FCP.

• la dénomination “fonds à risques” est obligatoire,
• le démarchage à domicile ou dans les lieux publics est interdit. Toutefois, depuis la loi du 14 décembre 1985, la publicité est autorisée sous certaines conditions très strictes,
• les actifs compris dans les FCPR doivent être constitués de façon constante et pour 40% au moins de parts, d’actions ou d’obligations convertibles de sociétés dont les actions ne sont pas admises à la Cote Officielle ou à la Cote du Second Marché (y compris donc, les affaires inscrites au hors cote).

La Commission des Opérations de Bourse a en outre apporté des précisions complémentaires. Les FCPR peuvent effectuer des avances en compte courant au profit des sociétés non cotées sous réserve que ces avances ne soient pas consenties pour une durée supérieure à deux ans (le fonds commun est en effet une copropriété de valeurs mobilières et de sommes placées à court terme ou à vue) et que les sociétés concernées soient détenues à concurrence au moins de 5% par ces fonds (de façon à ce que les avances ne soient pas considérées comme émanant du public au sens de la loi bancaire).

En revanche les prêts à plus de deux ans, participatifs ou simples, sont interdits. Enfin, les obligations nues issues d’une OBSA, n’étant pas susceptibles de donner ensuite accès au capital, n’entrent pas dans le quantum de 40%.

aucune demande de rachat des parts ne peut être reçue pendant une période qui est fixée par le règlement du fonds sans pouvoir être inférieure à trois ans ni supérieure à dix ans. Cette période court à compter de la souscription des parts. En revanche le souscripteur a le droit de céder à tout moment ses parts. Il est même interdit au gérant d’ouvrir une nouvelle souscription tant que des offres de cession n’ont pas été exécutées.

• le gérant doit détenir au moins 10% des parts du fonds. Mais, si le fonds est spécifiquement réservé aux personnes morales, cette obligation est ramenée à 1 %.
• la valeur liquidative doit être calculée au moins une fois l’an, suivant les règles définies par le règlement intérieur et prenant en compte, pour la partie du portefeuille investie en titres non cotés, les critères habituels d’actif net, de rendement et de rentabilité.

Ce produit s’adresse donc à des investisseurs très avertis car il ne comporte pas les mêmes garanties, notamment de liquidité, que les structures classiques de gestion collective de l’épargne. Son démarrage a été modeste diverses mesures fiscales, notamment l’exonération des droits d’enregistrement, et l’aménagement, en ce qui les concerne, des règles relatives à l’application du report conditionnel de l’imposition des plus values n’ont pas eu en effet un impact suffisant pour drainer un volume d’épargne significatif vers ces instruments.

Le porteur de parts de fonds à risques supporte pleinement le risque “capitaliste” en investissant dans un tel fonds: il anticipe une plus value potentielle qui se concrétisera lors de la cession ultérieure des participations du fonds. Aucune garantie ne peut, à l’évidence, être donnée quant à la performance.

C’est dans cette perspective qu’à été conçu un régime fiscal avantageux pour les porteurs de parts; les revenus des sommes investies dans les fonds à risques sont en effet exonérés de l’impôt sur le revenu pour autant que:

• les souscripteurs conservent leurs parts 5 ans et réinvestissent systématiquement leurs produits;
• le porteur ou sa famille ne détiennent pas, directement ou non, 25 % des droits aux bénéfices des entreprises dont les titres figurent à l’actif du fonds;
• les actifs du fonds soient constitués de façon constante pour 40% au moins de titres émis à l’occasion d’une constitution, d’une émission d’obligations convertibles, ou d’une augmentation de capital de société non cotée intervenues à partir de 1984.

Les plus values des particuliers, après l’expiration de la période d’indisponibilité ne sont pas imposables. Pour les entreprises, l’instruction de la Direction Générale des Impôts du 14 août 1984 reprend pour l’essentiel le droit commun d’imposition des fonds communs de placement.

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Les ségmentation par la fiscalité

Vendredi, mars 7th, 2008 |

On trouvera ci dessous trois exemples de produits à forte connotation fiscale.

OPCVM de capitalisation

L’histoire récente de la fiscalité des produits d’épargne collective est jalonnée par les étapes d’une lutte entre les services fiscaux et les utilisateurs de ces produits.

Après maintes péripéties, la loi du 2 août 1989 devait à nouveau mettre fin à l’obligation pour les OPCVM de distribuer la quasi totalité de leur résultat net, et par conséquent autoriser la constitution d’OPCVM de capitalisation de produits de créances (intérêts, arrérages, lots et primes de remboursement).

Dans ce cas, les produits ne sont pas imposables au niveau de l’actionnaire ou du porteur de parts mais viennent augmenter la valeur liquidative du titre support. L’imposition intervient lors de la cession ultérieure du titre, selon le droit commun des plus values de cession de valeurs mobilières, ce qui est plus favorable pour le porteur, et dispense le gérant de céder des titres avant détachement du coupon.

Cette réforme, très attendue car l’obligation de distribution pénalisait nos OPCVM face à la concurrence européenne, ne s’applique toutefois pas encore aux dividendes et laisse subsister un risque important de délocalisation pour les OPCVM “actions “.

OPCVM à compartiments

Pour des raisons commerciales, un certain nombre de groupes ont créé dans des pays limitrophes, des OPCVM dits “à compartiments” qui permettent aux investisseurs, tout en y conservant leurs avoirs, de changer l’orientation de leurs placements, en déplaçant ceux ci d’un “compartiment” actions, à un “compartiment” obligataire, ou titres de créances négociables etc…, et ce, sans que ces modifications soient considérées fiscalement comme des cessions.

Malgré l’essor des fonds “offshore” de cette nature, la réglementation de 1989 ne donnera pas satisfaction aux partisans de la défiscalisation en France des transferts d’avoirs à l’intérieur des OPCVM ” à compartiments “.

S’il est toujours loisible en France, pour autant que la société de gestion en soit d’accord, de réinvestir en franchise de droit d’entrée le remploi de la cession d’OPCVM, ou des dividendes de ceux ci, il n’en demeure pas moins que le fisc continue donc à décomposer chaque phase d’un tel mouvement et lui applique l’impôt correspondant. La SICAV à compartiments luxembourgeoise garde ainsi un certain avantage compétitif par rapport aux OPCVM français.

OPCVM de moins values

Au cours de l’année 1989 se sont développés des fonds communs de placement logeant essentiellement des titres tels que l’emprunt 3% CNE indexé, dont la valeur de remboursement représente plus de 30 fois le nominal. Cette composition de portefeuille répondait à des motifs essentiellement fiscaux: les primes de remboursement étant exonérées, le détenteur des OPCVM en question pouvait tout à la fois encaisser un coupon consécutif à ces remboursements, tout en dégageant une moins value significative sur le capital après détachement du coupon. Le coupon était exonéré mais la moins value pouvait s’imputer sur les plus values boursières réalisées par ailleurs par le contribuable.

Enfin d’année 1989, le législateur devait mettre fin à ces pratiques avec quelque éclat, en stipulant de façon rétroactive, que les primes de remboursement distribuées seraient désormais imposables lorsqu’elles représenteraient plus de 10% du montant des coupons servis.

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Typologie des OPCVM

Vendredi, mars 7th, 2008 |

Sans s’écarter sensiblement de la nomenclature officielle, la typologie plus succincte proposée ci dessous met essentiellement l’accent sur les spécifiques liées à la répartition des actifs.

OPCVM “valeurs diversifiées”

Ces instruments peuvent être investis en fonction des préférences de leur gérant. Toutefois, un certain nombre d’entre elles ont introduit dans leurs statuts l’obligation de conserver 50% au moins de valeurs françaises, ce qui limite dans une certaine mesure la liberté de gestion mais rassure le petit épargnant auquel elles sont davantage destinées et surtout élargit la base de clientèle à certains institutionnels.

Considérée davantage comme un outil de gestion à moyen ou long terme, cette catégorie, composée généralement de grosse SICAV, n’offre sans doute pas les rendements les plus brillants du marché, mais privilégie la sécurité.

OPCVM “obligations diversifiées”

Leur succès résulte de la difficulté de gérer un portefeuille d’obligations sans prendre au moins un risque sur le rendement, même si l’on conserve les titres jusqu’à leur maturité. Les porteurs sont déchargés du souci de la gestion, bénéficient d’une liquidité de tous les instants qu’ils n’obtiendraient pas toujours dans des conditions satisfaisantes avec un portefeuille direct, et prennent position indirectement sur les marchés étrangers ou euro obligataire, pour une part de leurs avoirs.

OPCVM “valeurs françaises spécialisées”

Il s’agit ici par exemple de rechercher, avec les obligations convertibles, une certaine plus value tout en diversifiant le risque sur l’émetteur. L’instrument est plus spéculatif que l’OPCVM “obligations” classique mais possède en contrepartie un potentiel de performances plus important.

On peut encore citer l’exemple de portefeuilles composés pour l’essentiel de titres participatifs. Peu nombreux dans la mesure où le placement des titres participatifs s’est effectué auprès d’une clientèle institutionnelle qui en était friande, les OPCVM spécialisés de cette nature présentent un intérêt eu égard à la complexité du produit et aux modalités différentes retenues selon les émissions. Ils permettent ainsi aux porteurs de bénéficier de leurs caractéristiques d’emprunt indexé tout en limitant leur risque.

OPCVM “obligations étrangères”

Incontestablement, il s’agit de la catégorie la plus risquée. En effet, les investissements en obligations étrangères supportent tout à la fois l’incidence du cours de change, de l’évolution des taux d’intérêt à l’étranger, et autrefois, des variations de la prime constatée sur le marché de la devise titre. Aussi, la valeur liquidative de ces OPCVM subit elle d’amples fluctuations.

OPCVM “actions étrangères”

Ils présentent les mêmes caractéristiques que les précédents, mais investissent sur les marchés d’actions qui sont sans doute encore plus difficiles à étudier pour les non spécialistes.

OPCVM “foncières et immobilières”

Orientés vers des valeurs à caractère défensif (Su, Sicomi, foncières) ils conviennent tout particulièrement aux épargnants prudents et peuvent être intégrées dans un fonds de portefeuille.

OPCVM “Monory CEA”

Ils ont permis de bénéficier des avantages fiscaux précités de la Loi Monory, puis du CEA. Pour répondre à cette définition, ils doivent détenir 60% au moins de leurs actifs en actions françaises. Figurent notamment dans cette catégorie les SICAV des grands réseaux.

C’est dire l’importance de l’impact sur le marché des décisions prises par les gérants des principales d’entre elles, et le risque qu’elles font peser sur l’évolution des cours lorsqu’elles interviennent en même temps et dans le même sens sur certains titres ou certaines catégories de valeurs. La disparition des avantages fiscaux qui étaient à l’origine de leur création et de leur développement les amène aujourd’hui à réfléchir sur l’inflexion de leur gestion.

OPVCM “court terme” (de trésorerie)

A l’instar du succès des “money market funds” aux Etats Unis, lié à la “Q Regulation” (limitation des intérêts créditeurs), l’essor des SICAV court terme est intervenu en France, à la suite de la décision du Conseil National du Crédit du 4 septembre 1981 maintenant la liberté des taux pour les seuls emplois en compte bloqué d’un montant supérieur à 500 000 F et d’une durée excédant six mois.

“Le “miel” de la baisse des taux, savamment distillé par l’autorité responsable du calendrier des émissions, n’a pas peu contribué au transfert de l’épargne à très court terme, monétaire ou bancaire, vers l’investissement en obligations.” (Y. Flornoy).

Caractérisées par des droits d’entrée et des droits de sortie faibles, voire nuls, les SICAV “court terme” permettent à l’investisseur de réaliser des opérations de courte durée sans être pénalisé dans son rendement par l’incidence du courtage. En outre, la diversification du portefeuille obligataire de la SICAV en lisse le risque boursier qui est présent même sur les titres à taux variable, comme on l’a vu en examinant leurs conditions d’émission.

Les SICAV court terme utilisent largement titres du nouveau marché monétaire, obligations à taux variables, titres à taux fixe de faible durée peu volatiles. Toutefois leur politique de gestion n’est pas homogène.

Ainsi, elles sont plus particulièrement concernées par l’action menée sous l’égide de la Commission des Opérations de Bourse en vue d’améliorer la qualité de l’information des souscripteurs. A cet effet, leurs gérants, outre

les indications souhaitées sur la durée minimale de placement recommandée, et la dominante fiscale du produit, sont invités, depuis 1985, en ce qui concerne les caractéristiques de la gestion poursuivie, à classer leur établissement sous l’une ou l’autre des rubriques suivantes:

• “monétaire” (sans risque en capital en principe),
• “priorité à la régularité de l’évolution de la valeur liquidative “,
• “sensibilité de la valeur liquidative aux variations de cours de bourse “.

En effet, avec la diversification croissante de la structure des émissions, le développement des opérations de réméré et de MATIF, la simple lecture de la composition d’un portefeuille n’est plus suffisante pour apprécier le degré de risque qu’il comporte.

La publication de ce type d’information, sous la responsabilité du gérant, constitue un progrès non négligeable vers la “transparence” des OPCVM, même s’il existe d’ores et déjà sur la place, des tables fondées sur l’analyse rétrospective des valeurs liquidatives permettant une hiérarchisation beaucoup plus fine des instruments en compétition à travers les critères précités.

Les SICAV de trésorerie sont des produits de marché et ne sauraient garantir un taux de rémunération pour l’avenir. Le classement relatif de chacune, en terme de performance, est essentiellement un indicateur du type de gestion pratiqué et ne saurait être considéré comme un palmarès sanctionnant la qualité du gérant. En fait, selon son tempérament, la durée de son investissement, la plus ou moins grande certitude sur la date de sortie, l’investisseur choisira le véhicule le plus performant, ou le plus régulier sur une période mensuelle, ou le moins sensible aux variations quotidiennes, etc.

Pour conclure, l’investissement dans les OPCVM n’est pas à l’abri de tout inconvénient:

• l’obligation d’information du porteur sur la composition du portefeuille lui permet d’obtenir une information trimestrielle sur son évolution; cette connaissance n’est acquise qu’après un certain retard, compte tenu des délais d’impression et de diffusion de tels documents. De ce fait l’actionnaire doit accorder une large confiance au gestionnaire;
• la surface financière très importante de certaines SICAV leur interdit, pour éviter la multiplication de leurs lignes, de s’intéresser à des valeurs à faible flottant, et ne leur permet pas toujours d’épouser les opportunités de marché avec la souplesse voulue.

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