La contrepartie de gestion des cours
La fonction de contrepartie consiste à corriger les déséquilibres accidentels du marché d’une valeur en achetant en cas d’offre importante et en vendant en cas de demande importante, réduisant ainsi les fluctuations du cours de la valeur. Les positions prises à la suite d’opérations de contrepartie, tant à l’achat qu’à la vente, sont provisoires, ce qui distingue la contrepartie de l’investissement.
L’expérience des places étrangères illustre l’intérêt du dispositif: sur tous les grands marchés du monde, la contrepartie occupe une place essentielle dans les mécanismes de cotation des valeurs mobilières et de régularisation du marché. L’existence d’une contrepartie permanente et abondante est en effet une condition indispensable au fonctionnement du marché continu. Mais le démarrage de cette activité a été très laborieux en France.
Une mise en place difficile et progressive
Levant une très ancienne interdiction dans le souci de relancer le marché secondaire et d’attirer des investisseurs étrangers, une loi de 1972 avait d’abord autorisé les agents de change à effectuer des opérations de contrepartie, mais seulement dans deux cas précis:
- contrepartie “avance sur le marché “. Intervenant en dehors des heures de bourse et pour leur propre compte à l’achat ou la vente, les intermédiaires habilités doivent dénouer en bourse, en une ou plusieurs fois au cours des séances ultérieures, les positions qu’ils ont prises pour faire la contrepartie des ordres de leur clientèle;
- contrepartie spéciale aux valeurs négociables hors cote: dans la “procédure spéciale “, les titres peuvent être achetés ou vendus pour leur propre compte par des agents de change. Après un essai de trois ans (1973 à 1976), l’expérience ne fut pas poursuivie. Il est juste d’ajouter que la conjoncture n’a rien fait pour aider à la réussite de l’opération.
D’autres formes de contrepartie, envisagées un moment, n’ont pas vu le jour à l’occasion de la réforme de 1972, mais devaient être instituées à la suite du rapport de la commission Tricot (1985):
contrepartie “en avance sur le client”, ouverte à l’ensemble des intermédiaires financiers: elle forme l’exact complément de la contrepartie “en avance sur le marché “. Cette technique permet aux intermédiaires d’intervenir pour leur propre compte en contrepartie pendant la séance de bourse en dénouant leur position soit par le marché soit auprès de la clientèle en dehors des heures d’ouverture de la bourse;
contrepartie “en régularisation de marché “, dans cette Formule les opérations de contrepartie s’effectuent pendant la séance de bourse et se dénouent en bourse au cours de la même séance ou des séances suivantes; elles ont pour objet exclusif d’assurer la continuité des cours et la liquidité du marché des valeurs inscrites à ‘la cote officielle ou négociées hors cote pour lesquelles les agents de change (un seul par valeur)sont habilités à intervenir comme contre partisses. Ce type de contrepartie est institutionnalisé dès 1983 sur le second marché par le truchement des contrats de liquidité: ce schéma imaginé spécifiquement pürles affaires moyennes dont le flottant ne représente au mieux que quelques dizaines de millions de francs associe dans l’esprit de la contrepartie et non du soutien du cours, les banques introductrices, la société, ses principaux actionnaires autour de la charge « spécialiste” ; aux termes de ces contrats chaque partie apporte un petit capital qui est utilisé par l’agent de change pour assurer une contrepartie sur le marché du titre.
La réforme de 1989 et ses implications
L’année 1989 devait voir une nouvelle réforme de la contrepartie, mieux adaptée aux exigences d’un marché moderne.
Sur le marché des actions, la contrepartie, est définie largement comme l’opération qui pour un intermédiaire consiste à “acheter ou vendre des titres pour son compte propre, soit pendant la séance de bourse sur le marché, ou à un client, soit hors séance de bourse à un autre intermédiaire ou à un client à l’exclusion de toute utilisation par lui des pouvoirs qui lui seraient conférés par un mandat de gestion de portefeuille “.
Cette opération peut être exprimée en prix, nets sans courtages ni commissions, ce qui permet à l’investisseur de connaître comme à Londres instantanément son prix de revient. Le cas échéant l’intermédiaire règle l’impôt de bourse au lieu et place de son client, pour la partie de la transaction le concernant.
Dans ce cadre commun, on distingue:
- la contrepartie ordinaire, largement ouverte, aux sociétés de bourse, aux établissements de crédit, à la Caisse des Dépôts ou à leurs filiales contrôlées majoritairement. L’intermédiaire doit être agréé par le CBV et domicilier ses opérations de contrepartie dans une société de bourse. Les opérations, pendant la séance ou hors séance doivent être réalisées dans la fourchette du marché avec une marge de fluctuation supplémentaire de 1 %;
- la contrepartie sur blocs, (plusieurs millions de francs), réservée à des sociétés de bourse agréées par le CBV, valeur par valeur. Elle s’effectue à un prix de convenance, mais avec l’obligation de désintéresser préalablement le marché central lorsqu’il se situe à l’extérieur de la fourchette, ce qui empêche le teneur de marché de s’en désolidariser et maintient dans une certaine mesure le principe d’unicité et d’égalité de traitement.
La contrepartie sur blocs implique pour les sociétés de bourse agréées des fonds propres supplémentaires dont la réglementation fixe les minima, d’importance dégressive selon le nombre de valeurs tenues.
Sur le marché obligataire, la contrepartie, expérimentée avec les titres d’Etat par les Spécialistes des Valeurs du Trésor (IIIe partie) devait faire également l’objet d’une extension de son champ.
S’agissant essentiellement d’un marché de blocs d’un montant unitaire très élevé les exigences de fonds propres sont encore plus impérieuses dans ce domaine, même si les marges de fluctuation tolérées sont plus étroites.
Le marché obligataire ayant déjà largement échappé au Palais Brongniart, il n’y a pas d’obligation de transiter par une société de bourse, contrairement au marché des actions. Au demeurant les exigences minimales de fonds propres limitent la gestion du marché à un club composé d’opérateurs peu nombreux mais très puissants.
L’action de contrepartie permet:
d’améliorer la liquidité de marchés étroits et par conséquent de préserver la qualité d’une signature;
- de “vendre au détail” un bloc de titres trop important pour être cédé à une seule main, ou au contraire de ramasser des titres en petites quantités afin de constituer un bloc;
- de prendre des positions: dégager un profit en choisissant les papiers les plus volatils pour accompagner une tendance ou intervenir en contre tendance sur une durée éventuellement assez longue.
Outre un sens aigu de l’anticipation, l’action de contrepartie nécessite l’accès à un financement monétaire bon marché. Elle ne se conçoit pas sans utilisation annexe d’outils de gestion tels que le MATIF, les options négociables, les opérations de réméré ou les prêts de titres.
Les opérations de contrepartie ne sauraient avoir pour effet de conforter et encore moins d’amplifier la tendance d’un marché : elles doivent avoir pour but de contribuer à son équilibre. Il reste cependant que dans une conjoncture obstinément contraire au sens dans lequel il intervient, le contre partisse doit pouvoir, à un moment ou à un autre, inverser le sens de ses opérations, c’est à dire réduire sa position vendeur s’il intervenait à contre sens d’une hausse ou alléger sa position acheteur dans l’hypothèse contraire ; en aucun cas, il ne saurait être contraint de donner à son action un caractère anticyclique permanent.