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Written on 28 f̩vrier 2008 Р15:39 | by admin |

Maintes et maintes fois annoncée, la mise en place d’une procédure de cotation en continu, acquise depuis longtemps sur les bourses américaines et britanniques, devait voir le jour en France en 1986. C’était en effet une des conditions essentielles de l’efficacité de la place de Paris et de son succès dans la compétition internationale qui se développe.

Echelonnée sur plusieurs années, l’instauration du marché continu commence le 6 mars 1986 par la création d’une séance du matin où sont traités des blocs de titres sur les valeurs les plus actives du marché à règlement mensuel. La seconde étape est franchie au cours de l’été 1986 où, pour la première fois, sont cotées en continu (de 9 heures à 17 heures) quelques valeurs françaises, la plupart des valeurs étant aujourd’hui traitées selon ce procédé.

Finalités

L’objectif recherché est de mettre à la disposition des opérateurs un marché sur lequel:

les transactions peuvent se dérouler pendant l’ensemble des heures ouvrables;

les ordres sont transmis et exécutés de façon instantanée (priorité par horodatage) ;

l’information est permanente sur les caractéristiques du marché (” marché résumé “)

le passage d’un cours à l’autre s’effectue sans variation brusque.

Ce quadruple impératif suppose une délocalisation des procédures de négociation et par conséquent une assistance informatique très poussée pour la cotation. Expérimenté à partir de juin 1986 sur la place de Paris, un dérivé du logiciel de traitement CATS (Computer Assisted Trading System) de la bourse de Toronto est implanté de façon progressive sous le vocable de “CAC” (cotation assistée en continu).

Les principales exigences à respecter portent sur:

• la diffusion de l’information: si les charges et les autorités boursières doivent être en possession d’un maximum de données pour accomplir correctement leur mission, les intermédiaires financiers non agents de change doivent également bénéficier d’une qualité d’information suffisante pour que le principe d’égalité soit respecté entre les différentes catégories de collecteurs d’ordres, et pour un exercice efficace de la fonction de contre partiste;
• le traitement des ordres: là encore, quel que soit le transmetteur de l’ordre, il convient de veiller à ce qu’un strict principe d’égalité soit respecté entre les différents types d’intervenants (clients et professionnels);
• le routage des ordres: en supposant le problème de l’acheminement résolu, c’est une phase de centralisation des ordres au sein des établissements à réseaux qui relève essentiellement de leur gestion interne ‘ la modernisation du processus de routage (transmission des ordres entre les sièges des banques et la bourse) est une condition de réussite du marché continu;
• la livraison et le règlement: un service impeccable doit être assuré, à un moment où l’explosion du nombre des transactions a dans le schéma actuel maintes fois provoqué des inquiétudes quant à la bonne fin des traitements, et souvent des erreurs ou à tout le moins des retards anormaux.

La démarche entreprise a l’ambition tout à la fois d’améliorer les techniques de cotations pour rendre un service mieux adapté à des institutions françaises et étrangères qui manifestent à juste titre des exigences croissantes, et de défendre la place de Paris contre les visées hégémoniques de ses concurrentes. Ces dernières ne cachent pas leur intention de capter les marchés des grandes valeurs ayant une audience internationale. C’est la double contrainte à laquelle se trouve confrontée la bourse de Paris, à l’instar des autres bourses de l’Europe occidentale.

Routage

Le routage a pour fonction d’acheminer les ordres de bourse entre les émetteurs et les collecteurs d’ordres (banques, institutionnels, clients professionnels) et les sociétés de bourse désignées par ceux ci, ainsi qu’en sens inverse, les “réponses” (avis d’exécution puis avis d’opéré) entre sociétés de bourse et ceux qui les ont désignées. Fonction purement logistique, le routage ne modifie jamais le contenu ni le destinataire du message. L’élément principal du système est un ordinateur central “centre de routage” auquel sont connectés progressivement, à “l’aller et au retour”, les principaux partenaires.

Grâce au routage informatisé, au “fil de l’eau” (au fur et à mesure de leur émission) les ordres et les réponses peuvent être effectués dans des délais minimes, avec un maximum de fiabilité, ce qui amène des gains de productivité et de sécurité substantiels.

Puissant facteur de délocalisation des intervenants, un système de routage automatisé est entre autres, également l’un des facteurs clés de la pérennité des bourses régionales. Plus généralement, le schéma retenu permet de sauvegarder l’autonomie des partenaires, chacun pouvant en effet modifier sa propre organisation informatique sans que cela ait d’incidence sur les autres.

Gestion du “carnet” dans les charges

Le carnet d’ordres est le réceptacle des ordres clients à partir duquel le négociateur élabore les ordres de marché, au mieux des intérêts de ceux ci (pouvoir d’appréciation du négociateur pour transformer un ordre “client” en ordre “de marché “). Au retour, muni des réponses du marché, elles mêmes transformées en réponses clients, le carnet d’ordres automatisé se met à jour instantanément. La conception d’un carnet d’ordres, les fonctions qu’il assure, sont l’expression de la façon dont la société de bourse conçoit le service qu’elle entend rendre.

Cotation

Deux techniques de cotation sont envisageables et peuvent coexister:

• cotation à la criée : un marché continu n’implique pas nécessairement une infrastructure informatique. A Chicago, par exemple, le marché des options négociables fonctionne en continu à la criée, celle ci étant vraisemblablement plus économique;
• cotation informatisée : elle fonctionne par le biais d’un cahier de cotation centralisé et informatisé qui groupe les ordres entrés par les négociateurs grâce à leurs terminaux de saisie. En début de journée, avant l’ouverture de la séance, la saisie des ordres s’effectue pendant une heure environ, et permet d’entériner un cours d’ouverture auquel les ordres préalablement saisis sont le cas échéant exécutés. Ensuite, pendant la séance, l’introduction d’un ordre déclenche immédiatement son exécution si l’état du marché le permet.

Diffusion de l’information

Le cahier de cotation centralisé doit permettre de produire, à des fins de diffusion:

• le marché par limites: il s’agit, pour une valeur donnée, d’une récapitulation des cinq meilleures limites à l’achat et à la vente, et, pour chaque limite, la quantité globale de titres proposés et le nombre d’ordres participant à la limite;
• le marché résumé: c’est un extrait du cahier de cotation restreint à la meilleure offre et à la meilleure demande, avec les quantités proposées;
• les dernières transactions: à la différence du marché par limites et du marché résumé, c’est une information poste cotation, reprenant les derniers cours et les quantités échangées. Elle est plus facile à mettre en place que la diffusion d’informations précotation.

Ainsi un marché continu informatisé repose t il sur quatre systèmes (routage, gestion du carnet, cotation et diffusion), distincts et autonomes, même si la qualité de leurs connexions est indispensable au fonctionnement satisfaisant de l’ensemble.

Dans son fonctionnement effectif, le marché continu doit en outre faire l’objet de soins attentifs pour ne pas prêter le flanc à la critique: impossibilité d’exécution, écarts de cours anormaux, variations multiples au cours d’une même journée sans motifs apparents, telles sont les manifestations les plus décriées d’un marché immature. L’absence de liquidité, l’inégalité devant l’information, en sont les causes profondes. Pour surmonter le moins mal possible ces difficultés classiques, le marché de Paris est entouré de ses autorités de tutelle: la Commission des Opérations de Bourse redouble de vigilance, élargit et approfondit le débat sur l’information, les pratiques d’initiés, la Société des Bourses Françaises redéfinit les conditions d’exécution des applications, un processus législatif est en chemin pour moderniser les règles de déontologie du marché. Mais il appartient aussi aux opérateurs de ne pas se laisser piéger et de soigner la rédaction de leurs ordres. En tout état de cause, la volatilité restera une caractéristique essentielle d’un marché moderne!