La modulation du taux actuariel a l’emission
Le taux des emprunts à l’émission est désormais déterminé par rapport à ceux observés sur le marché secondaire, pour des titres comparables, suivant des échantillons établis notamment par la Caisse des Dépôts, qui mettent entre autres en évidence le décrochage progressif du taux de rendement des emprunts d’Etat par rapport à ceux des autres émetteurs même publics (raréfaction des émissions garanties par l’Etat et moindre liquidité des emprunts).
Une distinction doit être faite entre:
- le taux nominal qui figure sur les documents officiels;
- le taux de rendement à la date de règlement qui est le seule véritable taux de référence puisque c’est à cette date que les investisseurs institutionnels et dorénavant les particuliers, effectuent leur règlement. Les délais de règlement ont été normalisés: 15 jours pour le secteur public, trois semaines en seconde catégorie. Le taux actuariel brut au règlement est le taux de rendement annuel avant prélèvement fiscal ou retenue à la source, calculé sur la durée totale de l’emprunt, en actualisant tous les produits versés sous forme d’intérêt ou de remboursement. On peut également le définir comme le taux d’actualisation pour lequel la valeur actuelle de toutes les prestations que l’on recevra en intérêts et en remboursement est égal au montant que l’on vient de décaisser pour souscrire.
Ainsi, pour un taux nominal donné, un certain nombre de “curseurs” peuvent être utilisés pour ajuster au centième de point le taux actuariel, l’usage étant de maintenir l’échelonnement des taux faciaux selon des pas plus larges, de 10 centimes.
Le décalage de jouissance
Il est peu usité. L’anticipation de jouissance a pour conséquence que le taux nominal est inférieur au taux réel. Elle présente l’inconvénient de ne pas dévoiler à la souscription la décote qui apparaîtra à la cotation et qui correspond au prix réel d’émission du titre. Le différé de jouissance correspond à la situation inverse.
La modulation du prix d’émission
L’émission en dessous du pair améliore le rendement actuariel de l’emprunt, elle est très appréciée des particuliers et ne gêne pas les investisseurs institutionnels.
L’émission au dessus du pair est par contre difficile à commercialiser tant auprès des particuliers que des institutions collectives, pour des raisons psychologiques chez les uns, comptables chez les autres.
On notera pour mémoire que la pratique récente des obligations à coupon zéro, expérimentée à l’étranger, se heurte en France à des réticences de l’administration fiscale, qui a réagi et obtenu la modification des règles d’imposition des primes (loi du 11juillet 1985).
Pour les obligations émises à compter du 1″ juin 1985, les primes d’émission ou de remboursement supérieures à 5 % sont désormais assimilées à des revenus. En outre, lorsque le montant de la prime excède 10% du nominal, l’impôt est fractionné et exigible chaque année. Dès lors, l’habillage du revenu sous forme de plus value en capital ne présentant plus d’intérêt au plan de l’imposition des produits, c’est l’essentiel de l’attrait de la formule du coupon zéro qui disparaît.
La variation de la marge par rapport à l’index
Les autorités de tutelle du marché ont à juste raison tenté de normaliser le système de rémunération des emprunts à taux variable, de sorte que les comparaisons du comportement de ces emprunts sur le marché secondaire en soient facilitées. Ainsi l’objectif serait il de définir du coupon type, par exemple TMO sec, et d’assurer le succès de l’émission en calibrant le prix d’émission. Mais, comme on vient de le voir, il n’est guère praticable d’émettre au dessus du pair. Aussi admet on une marge plus ou moins importante par rapport à l’index, et éventuellement négative, ce qui corrige le rendement actuariel instantané désiré du titre au règlement de l’émission, en fonction des cours pratiqués sur le marché secondaire.
La périodicité de versement du coupon
Le versement semestriel voire trimestriel d’un coupon pratiqué essentiellement pour certains emprunts à taux variable est à la fois le moyen de coller au plus près à l’évolution future des conditions du marché, et toutes choses égales par ailleurs, d’améliorer le rendement actuariel de l’émission. Ceci étant, la plupart des emprunts détachent un coupon annuellement.
On doit signaler aussi l’existence d’emprunts à coupon triennal voire unique et détaché lors du remboursement, sur lesquels s’est penchée l’administration fiscale, dans le même esprit que pour les opérations à coupon zéro.
Enfin, le règlement du coupon couru à l’émission autorise l’assimilation immédiate de nouvelles tranches à des emprunts existants.
On doit noter cependant que si la définition d’un taux de rendement actuariel brut permet à un souscripteur d’apprécier sommairement l’intérêt du titre offert, ce taux ne peut être significatif que pour un souscripteur qui conserverait ses titres jusqu’à l’échéance finale de l’emprunt. Dans la pratique, les modalités d’amortissement sont susceptibles de faire apparaître pour un même emprunt des écarts de près de 101o selon la date de tirage d’une obligation. Aussi la COB est elle très attentive à la qualité de l’information délivrée par les émetteurs à ce sujet (cf. bulletin mensuel de la COB août/septembre 1980  recommandations concernant l’information des souscripteurs sur les caractéristiques des emprunts).
Enfin, il convient de souligner que la fixation des conditions de l’émission qui appartient en principe au chef de file se réalise en fait avec l’assentiment du Trésor qui, jouant son rôle d’autorité de tutelle, veille à ce que les modalités restent dans les normes en usage et accompagnent la tendance qu’il souhaite imprimer au marché, dans la mesure où l’élargissement de celui ci permettrait encore de le faire.