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Written on 27 f̩vrier 2008 Р17:12 | by admin |

Crée par l’ordonnance du 28 septembre 1967, la COB a été bâtie à l’image de la Securities and Exchange Commission (SEC) américaine: c’est un organisme public différent de son homologue britannique, issu des milieux professionnels assurant ce que l’on appelle Outre Manche la “self régulation “.

Partie intégrante de l’Etat, la COB est une institution spécialisée de caractère public qui n’a pas la personnalité morale, mais a obtenu en 1985 l’autonomie financière. En effet, son budget, jusqu’alors financé par l’Etat est désormais alimenté par des redevances assises sur le montant des émissions, les actifs nets des OPCVM et les placements en biens divers.

La loi du 2 août 1989 consacre une nouvelle étape dans le renforcement de l’indépendance de l’institution avec la réforme de son organisation. Son collège, instance suprême, voit en effet son effectif porté à 9 membres, nommés par les corps constitués (Conseil d’Etat, Cour de Cassation, Cour des Comptes, Banque de France), par les instances professionnelles de la bourse (CBV et CMT), deux étant cooptés, le mandat du président, nommé pour 6 ans par décret en conseil des ministres n’étant pas renouvelable.

Cette nouvelle composition est significative de la volonté d’affaiblir le rôle du politique et du monde des affaires au profit de l’administration et de l’autorité judiciaire.

Ses attributions essentielles sont la surveillance de l’information diffusée par les sociétés faisant appel à l’épargne publique et la surveillance du fonctionnement des bourses de valeurs. Plus récemment ses attributions ont été élargies dans le domaine des placements en “biens divers” et à la surveillance du marché des billets de trésorerie (” commercial paper”).

L’appel public à l’épargne implique un certain nombre de contraintes: capital minimum plus important, règles de constitution, mesures de publicité, contrôle de la Commission. Aussi n’est il pas indifférent, notamment pour des sociétés de taille moyenne, de connaître les critères selon lesquels la présomption d’appel public à l’épargne peut être retenue.

Aux termes de la loi, sont réputées faire appel public à l’épargne: “les sociétés dont les titres sont inscrits à la Cote Officielle d’une bourse de valeurs à dater de cette inscription ou qui, pour le placement des titres quels qu’ils soient, ont recours soit à des établissements de crédit ou agents de change, soit à des procédés de publicité quelconque”.

Défini par la loi, le concept d’appel public à l’épargne a été précisé par la pratique, sous l’autorité de la COB, dont différents textes résument la doctrine en la matière. En effet, la COB estime que l’article 72 de la loi sur les sociétés commerciales n’édicte en la matière qu’une présomption, n’excluant pas la prise en compte d’autres éléments d’appréciation.

Sur le premier point, la Commission estime que, même pour des titres simplement inscrits sur le marché hors cote, l’appel public à l’épargne peut être considéré comme effectif dès lors que ces valeurs font l’objet de transactions suffisamment importantes et fréquentes; il peut même arriver que le seul critère du “degré de dispersion des titres” (nombre d’actionnaires), puisse aboutir à la même présomption.

Sur le deuxième point, l’expression “procédés de publicité quelconque” couvre un champ très large. Seule la sollicitation, par des actions individualisées (lettre) d’un petit nombre de personnes n’en fait pas partie, en principe, à condition qu’un lien assez fort “intuitu personae” préexiste à cette démarche. Au demeurant, la jurisprudence estime qu’il y a publicité lorsque les destinataires n’ont avec l’émetteur d’autres liens que l’intérêt commercial.

La conception extensive de la Commission incite à la consulter par prudence pour les cas pouvant prêter à confusion, en vue de s’assurer de son interprétation de l’article 72.

La surveillance de l’information

La surveillance de l’information s’exerce d’abord par des contrôles a priori. La COB donne son visa à la note d’information que toute société doit publier et mettre à la disposition du public:

• avant l’admission à la cote officielle des bourses de valeurs d’actions ou d’obligations;
• à l’occasion d’un appel public à l’épargne en cas d’émissions d’actions de numéraire, d’obligations, de titres participatifs, etc.;
• à l’appui d’une offre publique d’achat, d’échange ou de retrait.

Cette note porte sur l’organisation, la situation financière et l’évolution des sociétés concernées, ainsi que sur les modalités de l’opération proposée.

Une loi de 1970 a étendu la compétence de la Commission au contrôle des informations données lors de l’émission dans le public des parts de sociétés civiles de placement immobilier. Ces parts qui n’ont pas le caractère de valeurs mobilières ne sont pas négociables sur le marché, mais la faveur qu’elles ont connue à la suite d’une publicité non contrôlée et l’effondrement de quelques SCPI ont conduit le législateur à les faire contrôler par la COB.

Cette dernière s’intéresse, également à l’information diffusée par les SICAV et d’une manière générale au démarchage pour la souscription de valeurs mobilières ainsi qu’à l’information diffusée par cette voie sous la responsabilité des intermédiaires financiers. Elle contrôle l’information donnée aux salariés pour le émissions qui leur sont réservées, et suit plus généralement la participation et l’actionnariat des salariés.

La Commission s’intéresse enfin au marché des titres de créances négociables: depuis 1988 les émetteurs doivent en effet établir une note de présentation financière qui doit être déposée à la COB et à la Banque de France au plus tard le jour d’émission des titres, quelle qu’en soit la durée.

Afin de coller à l’évolution des techniques de placement sur les marchés primaire et secondaire, le besoin d’une rénovation des méthodes s’est fait sentir, notamment à partir des premières privatisations, avec l’irruption de la télévision dans la communication financière. Par ailleurs; le développement du placement institutionnel et la perspective du marche continu tendaient nécessaire également une dissociation croissante entre &’une part l’information sur l’émetteur, à laquelle peuvent répondre entre autres un bon rapport annuel, une campagne de communication audiovisuelle et par voie de presse, tous modes de communication pouvant être préparés et contrôlés avec un certain recul, et d’autre part, l’information sur l’opération qui doit suivre au plus près l’évolution du marché et dont les modalités finales ne peuvent être décidées que très peu de temps avant le lancement.

L’institution à titre expérimental en août 1987 d’une procédure de “visa rapide” répond au souci de concilier les exigences d’un contrôle serein avec celles d’un placement en quelques heures: l’ancienne note d’information est en fait scindée en deux éléments distincts, le document de référence, contenant tous les renseignements relatifs à l’émetteur, et la note d’opération, cette dernière devant être en principe visée par la commission dans les 48 heures suivant son dépôt.

A posteriori la COB surveille que les sociétés faisant appel à l’épargne publique appliquent correctement les obligations qui leur sont imposées par la loi en matière d’information périodique des actionnaires et des salariés. Ces obligations sont annuelles (compte rendu de l’exercice social), périodiques (publication de chiffres d’affaires et de situations provisoires du bilan), occasionnelles (en cas d’apport ou de fusion par exemple). Des diligences particulières sont requises de la part des émetteurs de billets de trésorerie, en particulier une information trimestrielle sur leurs actifs réalisables et passifs exigibles à 3 mois au plus.

Dans sa mission de contrôle, la COB coordonne son action avec celle des commissaires aux comptes vis à vis desquels, en vertu du décret du 12août 1969, elle dispose d’un certain pouvoir d’investigation et pour lesquels elle peut même proposer des sanctions disciplinaires. L’accord conclu en 1985 entre la Commission et la Compagnie Nationale des Commissaires aux Comptes traduit au demeurant l’intérêt commun des parties à éduquer les entreprises de sorte qu’elles fournissent, notamment lorsqu’elles sont cotées, une information de qualité. Ainsi la certification des comptes pourra t elle progressivement atteindre en France la notoriété des contrôles pratiqués par les meilleurs cabinets internationaux.

La Commission surveille enfin les conditions de diffusion par les émetteurs de l’information permanente permettant de suivre au quotidien leur évolution.

Il n’est donc pas étonnant que la COB marque un vif intérêt au développement des banques de données informatisées et aux progrès récents en matière de vidéo texte, notamment grâce au réseau Minitel. “En évitant la réalisation d’opérations d’initiés, la rapidité de diffusion est le seul moyen d’assurer l’égalité des intervenants sur le marché “.(P. Lenfant)

En outre, se posent également les problèmes liés au contenu de l’information. Une série de recommandations de la Commission devaient combler à l’été 1987 le vide juridique qui existait depuis le démarrage foudroyant des activités de messagerie télématique: désormais le fournisseur de tels services doit se considérer comme responsable dans les mêmes conditions qu’un directeur de publication de ce qui est diffusé par son serveur, et doit par conséquent s’engager à vérifier les informations qu’il diffuse, préciser l’origine des communiqués diffusés à la demande de tiers. Ainsi peut on espérer limiter le risque de diffusion de nouvelles susceptibles d’avoir des effets intempestifs sur la tenue du marché d’un titre.

Quoiqu’il en soit, les marchés sont désormais largement dématérialisés et fonctionnent en permanence, pour suivre des transactions qui sont diffusées par des systèmes informatisés, en temps réel, à l’échelle mondiale, conçus et exploités par un petit nombre de sociétés (REUTER, TELERATE…).

Les services rendus sont de quatre ordres: diffusion des cours, mise en relation d’opérateurs, mise au point d’outils d’aide à la décision, diffusion d’informations économiques et financières.

Cette concentration d’influence sur les métiers de l’information financière n’est pas sans poser des problèmes sur les plans déontologiques et commerciaux dans la mesure où ces réseaux sont progressivement en mesure de court circuiter l’institution boursière nationale.

La surveillance du fonctionnement des bourses de valeurs

Ce sont les attributions exercées de concert avec le Conseil des Bourses de Valeurs: décisions d’ordre général concernant le fonctionnement des bourses, admission ou radiation de la cote de telle ou telle valeur.

La Commission est également chargée de surveiller les transactions réalisées par les dirigeants sur les titres de leurs sociétés, ainsi que celles effectuées par toute autre personne qui dispose, à l’occasion de l’exercice de sa profession ou de ses fonctions, d’informations privilégiées sur une société: elle veille à ce que des manÅ“uvres déloyales ne se produisent pas. Il s’agit là d’éviter les opérations d” initiés “, d’assurer la régularité des transactions sur le marché boursier et l’égalité entre les opérateurs.

A cet égard il convient de souligner que si le délit d’initié concerne les seules opérations effectuées pour leur propre compte par des personnes bénéficiant d’informations privilégiées, le problème se pose également pour des intermédiaires financiers qui effectuent des opérations pour compte d’autrui. Les nouvelles conditions techniques et commerciales de l’exercice d’activités financières créent à cet égard un certain nombre de problèmes que la Commission devait consigner dans une note de synthèse sur la déontologie des opérations financières avant que ne soit refondue et élargie la réglementation à la suite des rapports Brac de La Perrière (1988) et Pfeiffer (1989).

La surveillance des placements en “biens divers”

La loi du 3 janvier 1983 a confié à la COB le soin de vérifier les conditions minimales requises dans la pratique pour le placement de “biens divers” dans le public et d’examiner attentivement les garanties juridiques que doivent offrir de tels produits.

Les placements en “biens divers” qui recouvrent essentiellement l’acquisition par le public de droits sur des biens dont la gestion est assurée par des tiers (conteneurs, diamants, wagons, parts de forêts, vaches laitières, etc.) ne sont pas des valeurs mobilières. Mais de la même façon que la COB avait intégré les SCPI dans son champ d’observation en 1970, ces produits, susceptibles de donner lieu à des abus, se sont naturellement intégrés à ses préoccupations.

L’action de la Commission dans ce domaine permet de clarifier l’information des investisseurs sur les montages juridiques d’acquisition et de gestion, sur la rentabilité réelle des placements une dotation à l’amortissement devant être défalquée du revenu qu’ils engendrent , sur leurs perspectives de rendement, sur leur liquidité souvent faible , enfin sur les méthodes utilisées pour les commercialiser telle la confusion volontaire entre un numéro d’enregistrement délivré par la COB et un label de qualité.

Les moyens d’action de la COB

Les moyens par lesquels la Commission exerce ses missions sont de natures diverses.

Elle dispose d’abord d’un pouvoir de réglementation. Elle prend dans ce cadre toute décision de caractère général concernant le fonctionnement des bourses de valeurs, après avis de l’autre autorité de tutelle et sous réserve de l’approbation du ministre de l’Economie et des Finances.

D’autres prérogatives spécifiques lui sont accordées: approbation des règlements, pouvoir délégué pour réglementer le contenu des documents d’information. Qu’il s’agisse de décisions, d’instructions, de recommandations ou simplement d’avis, les interventions de la Commission prennent les formes les plus variées.

Différents textes permettent également à la Commission d’agir comme auxiliaire de l’autorité judiciaire. Ainsi la COB peut être saisie à l’occasion d’infractions mettant en cause des sociétés soumises à son contrôle, ou commises à l’occasion d’opérations de bourse. Cette consultation est obligatoire en cas d’opérations d’initiés. La Commission peut également recevoir de tout intéressé des plaintes sur les mêmes sujets et y donner les suites qui lui paraissent souhaitables: enquête, saisine des autorités judiciaires, etc. Enfin elle peut saisir elle même les autorités judiciaires. La loi de 1989 renforce ses pouvoirs d’injonction et de sanction mais lui refuse le droit de se porter partie civile ou d’engager des poursuites pénales.

Dans le cadre de ses enquêtes, elle dispose de pouvoirs étendus auprès des sociétés, banques, sociétés de bourse, commissaires aux comptes. En cas de refus de communication de documents, les contrevenants sont passibles de sanctions pénales, le secret professionnel ne pouvant être opposé à ses agents (droit de perquisition et de saisie existant depuis 1967).

L’efficacité des interventions de la COB dépend enfin de ses capacités de persuasion et d’information. En cas de résistance à son action, elle dispose d’une arme redoutable, celle qui consiste à porter à la connaissance du public les observations qu’elle a été amenée à faire. Elle est ainsi conduite à publier un communiqué s’il y a urgence ; dans les autres cas, elle fait connaître sa position dans son bulletin mensuel ou son rapport annuel au Président de la République. L’arme essentielle de la Commission est son pouvoir discrétionnaire de porter à la connaissance du public les observations qu’elle a été amenée à faire à une société.

Qu’elle utilise son pouvoir réglementaire, qu’elle agisse comme auxiliaire de justice ou qu’elle exerce simplement son pouvoir de persuasion, la démarche de la COB permet ainsi, dans des domaines variés, de combler dans une certaine mesure le décalage qui existe entre la réglementation et la réalité. La loi de 1966 sur les sociétés commerciales a vieilli avec le développement des groupes de sociétés. Elle ne traite pas de façon satisfaisante de la protection des minoritaires. En outre les sanctions classiques de notre droit sont mal adaptées: les sanctions pénales sont rigides, disproportionnées et peu utilisables sinon pour des délits très importants ; les actions en responsabilité s’avèrent coûteuses et longues ; les actions en nullité sont parfaitement inadaptées au monde des affaires qui vit au quotidien.

D’une manière générale, la COB, que ce soit au niveau des textes ou de la lutte contre les irrégularités, fait ainsi avancer les esprits et le droit. Elle est à l’origine de la généralisation des comptes consolidés, d’une meilleure protection des actionnaires dans les sociétés en difficulté, etc.

A l’image des institutions similaires qui existent dans certains pays étrangers, l’organisation de la COB fait ressortir l’indépendance que le législateur a entendu lui donner. Par ailleurs, l’importance réduite de ses services traduit la volonté de la Commission d’intervenir, autant que possible, en incitant les professionnels à suivre, sous sa surveillance, certaines voies plutôt qu’en agissant elle même par ses propres agents. La multiplication des enquêtes a néanmoins nécessité un renforcement significatif de ses structures.

La commission des opérations de Bourse a dû peu à peu se définir et se situer par rapport aux institutions publiques, corporatives ou privées, dont l’action s’exerce dans des domaines voisins de compétence et elle a su susciter une attitude de coopération qui lui a permis de réussir pleinement. Après un quart de siècle d’existence, la COB est aujourd’hui au cour de la modernisation du marché boursier: est il besoin de souligner que celle ci ne dépend pas uniquement de l’adoption de nouvelles techniques de négociation mais est également subordonnée à l’amélioration de la qualité de l’information sur les émetteurs et les pratiques?